Кривая доходности: что рынок думает о будущем

Кривая доходности — это способ увидеть цену денег на разные сроки одним взглядом: по горизонтали откладывают срок до погашения, по вертикали — доходность бумаг одного эмитента, и получившаяся линия показывает, сколько рынок требует за то, чтобы расстаться с деньгами на короткий срок и на длинный. Для российского рынка базовой считается кривая по государственным облигациям: у них тот же эмитент на всех сроках, поэтому разница в доходности между выпусками — это почти чистая плата за время, а не за кредитный риск. «Что рынок думает о будущем» читается не из уровня кривой, а из её наклона: форма линии — это коллективная ставка участников на то, где окажется ключевая ставка и инфляция через годы, а не прогноз конкретного аналитика.

Что именно соединяет линия

Важно различать, что нанесено на график. Доходность к погашению отдельных выпусков зависит не только от срока, но и от размера купона, от того, насколько давно бумага размещена, насколько ликвидна. Поэтому аккуратная версия — это Кривая бескупонной доходности: из рыночных цен реальных выпусков вычисляют теоретическую доходность денег, вложенных на заданный срок без промежуточных выплат. Именно такая кривая сопоставима сама с собой во времени: её сдвиг означает изменение ожиданий, а не замену одного выпуска другим в выборке. Рядом существует krivaya_svopov — ошибка, правильно: рядом существует Кривая процентных свопов, построенная по процентным свопам; она отражает ожидания по ставке без привязки к спросу и предложению на сам госдолг, и расхождение между ними само по себе информативно.

Откуда берётся наклон

Объяснений наклона несколько, и они не исключают друг друга. Первое — ожидания: если участники считают, что ставка будет снижаться, доходность длинных бумаг окажется ниже короткой, потому что длинная бумага усредняет будущие короткие ставки. Второе — премия за срок: держать длинную бумагу неприятно, её цена сильнее реагирует на любое изменение ставок, и за эту чувствительность инвестор требует надбавку. Третье — предпочтение участников: банкам, страховщикам и фондам удобны разные участки кривой, и локальный перекос спроса способен прогнуть линию на отдельном сроке независимо от общей картины. На практике наблюдаемая форма — сумма всех этих сил, и разложить её на слагаемые однозначно нельзя. Это ограничение метода, а не недостаток данных.

Узнаваемые формы

Восходящая кривая — привычное состояние: деньги на длинный срок дороже. Плоская означает, что рынок не видит разницы между сроками: часто это переходное состояние, когда цикл ставки развернулся, но направление ещё не подтверждено. Инвертированная кривая, где короткие доходности выше длинных, говорит о том, что участники ждут снижения ставки — обычно потому, что текущая жёсткость денежно-кредитной политики считается временной мерой против инфляции. Инверсию часто подают как сигнал спада, но механизм здесь косвенный: кривая отражает ожидание смягчения, а смягчение приходит тогда, когда экономика замедляется. Сигнал о политике регулятора — прямой, сигнал о рецессии — производный, и смешивать их не стоит. По той же причине полезно смотреть на кривую вместе с данными занятости: почему сильная занятость бывает плохой новостью объясняет логику, которая связывает рынок труда с решениями по ставке.

Как читать изменения

У движений кривой есть разные типы, и они значат разное. Параллельный сдвиг вверх или вниз — это переоценка общего уровня ставок, он задевает весь рынок облигаций сразу. Изменение наклона — когда короткий участок уходит в одну сторону, а длинный остаётся или идёт в другую, — говорит о смене ожиданий по траектории, а не по уровню. Изгиб середины обычно отражает локальные факторы: размещения, спрос банков, перекладывание портфелей. Для держателя бумаг практический смысл простой: доход складывается из купона и переоценки, и чем длиннее бумага, тем больше вклад переоценки, то есть тем сильнее результат зависит от того, куда сдвинется кривая. Отдельный эффект — скатывание по кривой: при восходящей форме бумага с течением времени «перемещается» к более коротким срокам с более низкой доходностью, и это добавляет к результату.

Где смотреть и с чем сверять

Кривая строится по сделкам Вторичный рынок, поэтому её качество зависит от ликвидности выпусков: на сроках с редкими сделками точка получается расчётной. Аукционы Минфина относятся к Первичный рынок и влияют на кривую через предложение: много длинного долга — больше требуемая доходность на дальнем конце. Чтобы понять, чьи заявки формируют стакан, стоит прочесть материал о том, как устроен рынок ОФЗ, а решения и публикации, двигающие ожидания, собраны в календаре событий и в новостях. Определения по ходу чтения — в словаре, в том числе Кривая доходности.