Маркетмейкер: кто держит стакан, когда никто не торгует

Маркетмейкер — участник, который по договору с биржей и, как правило, с эмитентом обязуется постоянно держать в стакане собственные заявки на покупку и на продажу инструмента, укладываясь в согласованные ограничения по спреду и по объёму, и выдерживать это не меньше оговорённой доли торговой сессии. Он не предсказывает цену и не «поддерживает» её на нужном уровне — он продаёт тому, кто хочет купить сейчас, и покупает у того, кто хочет продать сейчас. Благодаря этому ваша рыночная заявка исполняется мгновенно даже в минуту, когда ни один другой инвестор в этот инструмент не смотрит.

За что он отвечает по договору, а за что нет

Обязательство маркетмейкера формулируется через параметры, а не через обещания: максимальная ширина спреда, минимальный объём заявки с каждой стороны, доля времени присутствия в сессии и, иногда, суммарный оборот. Пока он их выдерживает, он получает вознаграждение — льготный тариф на бирже, прямую выплату от эмитента или организатора торгов, либо и то и другое. Как только параметры нарушены, выплата за соответствующий период просто не начисляется.

Чего в этом договоре нет — так это обязанности держать цену. Маркетмейкер вправе сдвигать свои котировки сколь угодно далеко вслед за рынком, лишь бы расстояние между покупкой и продажей оставалось в рамках. Если бумага падает, он будет выставлять свои заявки всё ниже — и формально останется добросовестным. Отсюда частое разочарование: «маркетмейкер есть, а цену не держит». Он и не должен — он держит возможность сделки, а не её уровень.

Конкретные значения спреда и объёмов по каждому договору — предмет раскрытия биржи и эмитента, и в этом материале их нет: по разным инструментам они различаются, а приводить их по памяти значило бы выдумывать.

Откуда берётся его заработок

Основной источник — спред. Маркетмейкер покупает по своей цене на покупку и продаёт по своей цене на продажу; разница между ними остаётся у него, если обе сделки сойдутся в близкие моменты при примерно сопоставимых объёмах. Это заработок не на направлении, а на обороте: чем чаще стакан «перетаптывается» вокруг одного уровня, тем лучше для маркетмейкера.

Второй источник — вознаграждение за выполнение обязательств. Он важен именно в неликвидных бумагах, где спреда на жизнь не хватает: эмитент платит за то, чтобы в его инструменте вообще можно было совершить сделку, иначе бумагу не купят ни фонды, ни частные инвесторы.

Чем он на самом деле рискует

Риск здесь не абстрактный, и понимание его объясняет поведение стакана лучше любой схемы.

Первый риск — накопленная позиция. Если на рынке односторонний поток, маркетмейкера «засыпают» с одной стороны: все продают, и он вынужден покупать. Позиция растёт, а цена идёт против него. Чтобы остановить поток, он расширяет спред и уменьшает объём — то есть делает сделку с собой менее привлекательной.

Второй риск — отбор по информированности. Против маркетмейкера чаще всего торгует тот, кто знает больше: новость уже вышла, а котировка ещё старая. На пассивных заявках нельзя «успеть передумать» — поэтому перед плановыми событиями, отчётностью и публикациями из календаря событий котировки заранее расходятся, а объём у лучшей цены тает.

Как он выглядит в стакане и почему его не опознать

Отдельной метки «маркетмейкер» в стакане нет — его заявки стоят анонимно, наравне со всеми. Опознать можно только по поведению: ровные объёмы с обеих сторон, которые восстанавливаются после каждого съедания, и спред, который возвращается к привычной ширине почти сразу. Лучшая цена в стакане при этом остаётся занятой почти непрерывно — именно это ощущение «в стакане всегда кто-то есть» и есть результат работы договора.

Важная оговорка: восстановившаяся заявка — это не доказательство спроса. Это обязательство. Подробнее о том, что в стакане видно и чего в нём принципиально нет, — в материале Стакан заявок: что в нём видно и чего в нём нет и здесь.

Когда он отходит — и что тогда происходит

Маркетмейкер имеет право приостановить выполнение обязательств: при резких движениях, при срабатывании дискретного аукциона, при технических сбоях, при исчерпании лимитов. В такие минуты становится видно, какая часть ликвидности была чужой и оплаченной. Спред раскрывается, объём у лучшей цены падает, и рыночная заявка исполняется по той цене, которая просто оказалась ближайшей в книге.

Отсюда практический вывод: проверяйте состояние стакана перед отправкой заявки, а не после. Лимитная заявка защищает от такого исполнения, рыночная — нет. В бумагах из списка акций с небольшим оборотом и в фондах эта разница ощутимее всего: у паёв роль маркетмейкера дополнительно в том, чтобы держать биржевую цену вблизи расчётной стоимости пая, и его отсутствие сразу видно по расхождению.

Где маркетмейкера нет вообще

Там, где нет стакана. Сделки по телефону, по заявке через брокера, по бумагам, не допущенным к организованным торгам, устроены иначе: цену и объём согласуют напрямую, а роль посредника играет дилер, который зарабатывает ту же разницу, но без обязательств перед биржей и без публичной книги заявок. Как это работает — в материале Внебиржевой рынок: сделки без стакана и в разборе внебиржевого рынка. Полезно держать это различение в голове: наличие постоянной котировки — свойство режима торгов, а не свойство самой бумаги.